《金证研》南方资本中心-财报解读 轶洺/作者 书眠/风控
2024年12月13日，一则浙江吉利控股集团有限公司（以下简称“吉利控股”）和百度控股发布的联合声明，在智能汽车圈掀起了热议。该则联合声明指出，极越汽车产品由吉利工厂制造，授权集度独家运营，由于行业竞争格局发生巨大变化，既定商业计划无法执行，经营遇到了挑战。
极越汽车“爆雷”的另一面，吉利控股董事长李书福间接参股的智能驾驶解决方案供应商福瑞泰克（浙江）智能科技股份有限公司（以下简称“福瑞泰克”），向港股发起冲击。上市背后，福瑞泰克三年一期合计亏损超20亿元，且毛利率逐年走低、连年失血。对于超五成收入来自L2阶及以下智能驾驶解决方案的福瑞泰克而言，其面临上游原材料上涨，下游竞争加剧或令其面对定价压力。值得注意的是，近三年一期，前五大客户收入占比超七成，其中，由李书福掌舵的吉利控股及其关联方合计为福瑞泰克贡献超6亿元收入。
一、毛利率逐年走低，三年一期累计亏损超20亿元
随着时代进步，汽车智能化从概念走向现实。福瑞泰克为国内汽车智能驾驶解决方案的供应商之一，2023年，按照国内汽车销量计算，国内十大OEM（原始设备制造商）均已采购福瑞泰克的解决方案并用于其量产车辆。
冲击港交所背后，报告期内，福瑞泰克连续亏损，且毛利率下滑。
回顾福瑞泰克的创办历史，其于2016年创立，并于2024年9月改制为股份有限公司。
据福瑞泰克最后实际可行日期为2024年11月17日的招股说明书（以下简称“2024年11月17日招股书”），张林为福瑞泰克的创始人，具有美国国籍，同时也是福瑞泰克的董事长、行政总裁兼执行董事，自福瑞泰克成立以来一直负责业务管理。
在加入福瑞泰克之前，张林任职于吉利控股，任职期间担任副总裁。张林还曾在戴姆勒-克莱斯勒公司、奇瑞汽车担任要职，拥有近30年的汽车技术研发、制造、企业管理经验。
此外，福瑞泰克是智能驾驶解决方案供应商，自研了软硬件一体化智能驾驶平台ODIN，为可扩展、可复用、可迭代的模块化平台。其中，福瑞泰克的收入主要来自向OEM销售智能驾驶产品和解决方案。解决方案按照智能水平可分为三类，包括FT Pro、FT Max及FT Ultra。
除此之外，三年一期福瑞泰克的毛利率呈下滑趋势，合计亏损超20亿元。
据2024年11月17日招股书，2021-2023年及2024年1-6月，福瑞泰克的营业收入分别为3.33亿元、3.28亿元、9.08亿元、3.12亿元，净利润分别为-2.96亿元、-8.55亿元、-7.38亿元、-2.78亿元。
经测算，2022-2023年，福瑞泰克的营业收入同比增长率分别为-1.61%、176.95%。且2021-2023年及2024年1-6月，福瑞泰克合计亏损高达21.67亿元。
对此，福瑞泰克表示处于亏损状况主要由多项因素综合影响，包括福瑞泰克目前仍处于营运扩张和规模扩大的早期阶段；原材料和耗材的采购成本影响；关于研发方面的投资占比较高；以及吸引和保留人才方面的相关投资。
此外，报告期内，福瑞泰克的毛利率呈下滑趋势。
2021-2023年及2024年1-6月，福瑞泰克的毛利率分别为11.2%、6.2%、7.3%、6%。
细分来看，2021-2023年及2024年1-6月，FT Pro的毛利率分别为14.1%、10.6%、12.5%、4.9%；FT Max的毛利率分别为-17.2%、1.6%、5.6%、8.1%；FT Ultra的毛利率分别为13.7%、6.8%、6.3%、2.8%。
不难看出，除FT Max毛利率呈现上涨趋势外，FT Pro和FT Ultra的毛利率均呈下滑趋势。另外，2024年上半年，福瑞泰克的三款产品（智能驾驶解决方案）的毛利率均低于10%。
二、超五成收入来自L2阶及以下智能驾驶解决方案，下游竞争或加剧福瑞泰克定价压力
在智能驾驶解决方案行业中，其主要参与者包括有自研能力的OEM和第三方解决方案供应商，而福瑞泰克是市场上第三方解决方案供应商之一，通过向OEM销售智能驾驶产品和解决方案获取销售收入。
其中，国内智能驾驶解决方案行业主要由第三方解决方案供应商为主导。
需先说明的是，《汽车驾驶自动化分级》指出，L3级及以上等级的驾驶自动化称之为自动驾驶，L2级及以下被称之为辅助驾驶。
基于上述情形，福瑞泰克在智能驾驶解决方案的商业化，尤其涉及L2级、L2+╱L2++级方面。
据2024年11月17日的招股书，福瑞泰克的收入主要来自向OEM销售智能驾驶产品和解决方案，按照智能水平可分为三类，包括L0级和L1级智能驾驶解决方案(FT Pro)、L2级智能驾驶解决方案(FT Max)及L2+╱L2++级及以上智能驾驶解决方案(FT Ultra)。福瑞泰克的解决方案主要应用于智能汽车，提供覆盖高速公路、城市驾驶、泊车等各种场景的L0至L3级智能驾驶能力。
据2024年11月17日的招股书，2023年，福瑞泰克FT Pro、FT Max及FT Ultra的收入占营业收入的比例分别为18%、32.6%、49.4%。
即2023年福瑞泰克超五成收入来自L2阶及以下智能驾驶解决方案。
值得一提的是，按2023年L2级及L2+╱L2++级智能驾驶解决方案的装车总量计算，福瑞泰克市占率排名第三。
据2024年11月17日的招股书，2023年，国内第三方自主解决方案供应商的L2级智能驾驶方案装车量达到310万套，按搭载了L2级、L2+级、L2++级的智能驾驶解决方案的装车量进行排名，前五名的供应商市场份额从大到小排名分别为29.5%、16.4%、14.6%、6.6%、6.2%。其中，福瑞泰克以14.6%的市场份额排名第三。
2023年，按搭载了L2级智能驾驶解决方案的装车量计算，前五名供应商的市场份额分别为23.3%、16.2%、14.8%、9.6%、8.9%，福瑞泰克以16.2%的市场份额排名第二。
同期，按搭载了L2+/L2++级智能驾驶解决方案的装车量计算，前五名供应商的市场份额分别为58.3%、11.7%、11.5%、4.4%、3.7%。福瑞泰克以11.5%的市场份额排名第三。
从上述数据来看，按搭载了L2级、L2+级、L2++级的智能驾驶解决方案的装车量进行排名，福瑞泰克的市场份额跻身国内前五大供应商之一，与第一名的市场份额相差14.9%。
在此背景下，福瑞泰克称，其在竞争激烈的市场中运营和竞争，对手包括成熟的竞争者和新进的市场参与者。未来该行业的竞争将继续加剧。同时，竞争压力也可能加剧价格挑战，损害福瑞泰克的利润率，出现相关情况或将使福瑞泰克难以提升解决方案的销售，从而削减其市场份额。
而下游行业方面，据2024年11月17日的招股书，福瑞泰克称，其解决方案的销售业绩取决于客户（即智能汽车制造商）的销售业绩，后者的销量又可能取决于是否有效地将解决方案应用至客户的车型中。
此外，福瑞泰克向OEM销售解决方案的收入对定价较为敏感。其与OEM签订合同会列明其解决方案于合同期内的价格。福瑞泰克的许多现有和目标客户，尤其使汽车OEM，相对其他供应商（包括福瑞泰克）在内拥有强大的议价能力，该企业规模较大，采购标准严苛，且可能拥有具备竞争力的内部解决方案。某些OEM客户可能会在量产阶段要求福瑞泰克提供年度降价，这可能会影响到福瑞泰克的毛利率。
对此，福瑞泰克认为，汽车OEM的供应链竞争激烈，服务的汽车OEM数量有限，在竞争日趋激烈的情况下，可能进一步加剧福瑞泰克面临的定价压力。若报价与下单之前出现不利变化，可能会导致解决方案的利润率低于最初的预期。
另一方面，由于汽车OEM纷纷推行重组、合并及成本削减措施，超出福瑞泰克预期及控制范围的价格压力可能会进一步加剧，由此可能影响福瑞泰克的盈利能力。
简言之，身处智能驾驶行业的福瑞泰克，其超五成收入来自L2阶及以下智能驾驶解决方案，或面临激烈的行业竞争，且下游的角逐或加剧福瑞泰克的定价压力。
三、原材料上涨存货逐年攀升至超4亿元，经营性净现金流连年告负
除了应对外部环境下汽车行业竞争所带来的问题之外，福瑞泰克在上游供应商方面或面临着原材料成本上涨带来的考验。
据2024年11月17日的招股书，福瑞泰克向第三方供应商进行采购，主要包括芯片、机械零件和电子零件的供应商。
2021-2023年及2024年1-6月，福瑞泰克原材料和耗材的采购成本分别为2.16亿元、2.34亿元、7.42亿元、2.45亿元，分别占总销售成本的73.1%、76.2%、88.1%、83.6%。
可见，原材料和耗材在福瑞泰克的销售成本中所占比重在不断上涨。
对此，福瑞泰克表示，其面临主要原材料和元件价格波动有关的风险，于往绩记录期间，面临全球半导体短缺导致的芯片价格上涨的挑战，若原材料及元件的价格进一步上涨，福瑞泰克的业务、财务状况和经营业绩可能受到重大不利影响。
整体而言，作为下游，福瑞泰克的供应链上游原材料及芯片等价格上涨。
另一方面，福瑞泰克的存货水平亦持续上涨。
据2024年11月17日的招股书，福瑞泰克的存货主要分为四种类型，分别为原材料及零部件、半成品、制成品、合同履约成本。
2021-2023年及2024年1-6月各期末，福瑞泰克的存货分别录得1.51亿元、3.89亿元、4.19亿元、4.27亿元。
细分来看，福瑞泰克存货的四种类型中，主要以原材料及零部件、制成品两种类型为主。
2021-2023年及2024年1-6月，福瑞泰克的原材料及零部件分别为1.1亿元、2.47亿元、1.95亿元、1.92亿元，在不考虑存货拨备下分别占存货的57.38%、53.67%、41.27%、40.81%。
同期，福瑞泰克的制成品分别为0.4亿元、1.04亿元、1.41亿元、0.89亿元，在不考虑存货拨备下分别占存货的20.98%、22.69%、29.97%、18.9%。
可以看出，报告期内，福瑞泰克的存货攀升，截至2024年6月末已超4.2亿元，其中制成品的金额呈上升趋势。
在销售成本不断上涨的情况下，福瑞泰克的现金流情况值得关注。
据2024年11月17日的招股书，2021-2023年及2024年1-6月，福瑞泰克的经营活动所用现金净额分别为-2.73亿元、-7.03亿元、-4.98亿元、-1.72亿元。
可见，报告期内，福瑞泰克原材料价格上涨、存货逐年攀升的另一面，其陷入连年“失血”的窘境。
四、前五大客户收入占比超七成，关联方三年一期合计贡献超6亿元收入
作为汽车产业链中游的福瑞泰克，其客户集中度高企。
据2024年11月17日的招股书，2021-2023年及2024年1-6月，福瑞泰克来自五大客户的收入分别占总营收的84%、73.6%、76.4%、85.9%。同期，福瑞泰克来自单一最大客户的收入分别占总营收的43.5%、22%、43.3%、36.5%。
而供应商方面，2021-2023年及2024年1-6月，福瑞泰克向五大供应商的采购额分别占总采购额的55%、44.7%、49.8%、42.6%。而向单一最大供应商的采购额分别占总采购额的20.9%、22.2%、13.3%、13.8%。
可知，报告期内，福瑞泰克七成收入来自前五大客户，其中单一客户贡献超两成收入。同期，福瑞泰克超四成采购额系向前五大供应商采购。
另外，福瑞泰克还存在供应商与客户重叠的现象。主要涉及供应商C，该供应商为位于北京，从事现今辅助驾驶及先进智能驾驶解决方案。此外还涉及客户B，该客户位于浙江省，主要从事汽车销售。
2021-2023年，福瑞泰克向供应商C作出采购额分别为4,306.5万元、4,462.7万元、13,090.6万元，分别占总采购额的12.2%、6.2%、13.3%。作为客户，福瑞泰克自供应商C产生的收入分别为400万元、450万元、0元，占总收入的比重分别为1.2%、1.4%、0。
2021-2023年及2024年1-6月，福瑞泰克向客户B作出的采购额分别为0.1万元、10万元、170万元。同期，福瑞泰克来自客户B的销售收入分别为10,069.7万元、6,453.2万元、39,313.8万元、11,401.9万元，占其总收入比重分别为30.2%、19.7%、43.3%、36.5%。
值得一提的是，关联方常年位列福瑞泰克的前五大客户名单。
需要指出的是，除了张林，福瑞泰克联席秘书郭瓅、人力资源部副总裁彭文帅也曾在吉利控股任职。
据2024年11月17日的招股书，宁波骏马投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“宁波骏马”）为福瑞泰克的主要股东，由于李书福拥有宁波骏马大部分权益，系福瑞泰克的关联人士。且李书福系吉利控股的最终实益拥有人。
即李书福及吉利控股系福瑞泰克的关联方。
而自成立以来，福瑞泰克一直与吉利控股及其联系人进行业务合作，且一直向福瑞泰克购买有关产品和服务。
其中，福瑞泰克与吉利控股及其联系人存在非豁免持续关联交易的情况。具体来看，福瑞泰克与吉利控股签订了产品及服务销售框架协议，福瑞泰克按项目基准向吉利控股及其联系人提供控制器、摄像头、雷达、配套智能驾驶解决方案和相关技术开发服务。该协议至2027年12月31日到期。
从交易金额上来看，2021-2023年及2024年1-6月，福瑞泰克向吉利控股及其联系人提供有关产品和服务的金额分别为1亿元、0.65亿元、3.93亿元、1.14亿元。
对比交易金额数据，福瑞泰克对吉利控股及其联系人的销售额，与其对客户B的销售额一致，即吉利控股及其联系人或系客户B。
简言之，报告期内，福瑞泰克或面临客户集中度高企的窘境，其中客户包括关联方吉利控股及其关联方。近三年一期，吉利控股及其关联方常年位列前五大客户之一，近三年一期合计为福瑞泰克贡献逾6亿元收入。
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