出品｜华博经纬
近日，石药集团披露2023年全年业绩，公司实现营收314.5亿元，同比增长1.7%；实现净利58.7亿元，同比减少3.6%。值得注意的是，石药集团上一次年报出现增收不增利还是在2013年，那一年，中国制药刚刚更名为“石药集团”，然而随着2012年8月被视为史上最严“限抗令”的卫生部第84号部长令正式发布并执行，国内原料药产能严重过剩，原料药市场价格大幅下滑，当年石药的原料药板块亏损额达到1个亿，集团整体净利润下滑55.01%。如果说十年前是受困于原料药业务，时隔十年，转型成功的石药集团净利润再度萎缩是为何？
分业务板块来看，2023年石药成药实现营收256.37亿元，同比增长4.6%，原料产品、功能食品及其他分别实现营收36.41亿元、21.72亿元，分别同比下降9.7%、8.9%。对于原料产品、功能食品及其他业务板块的销售下滑，石药集团在财报中表示，在原料产品业务板块，受价格持续疲弱影响，维生素C产品的销售收入减少23.7%至19.29亿元。在功能食品业务板块，咖啡因产品的销量略有增长，但价格有所下滑，以致销售收入下降；维生素C保健品的销售收入也略微下跌。
不过原料产品和功能食品并非石药利润下滑的唯一原因，关键还是石药赖以生存的成药业务出了问题。表面上，石药集团成药业务中除了抗肿瘤以及心血管治疗领域，其余板块均呈上涨态势。2023年，其神经系统、抗感染、呼吸系统、消化代谢及其他治疗领域分别实现销售收入90.89亿元、42.36亿元、15.6亿元、8.89亿元、12.49亿元，同比上涨12.1%、19.7%、124%、17.8%、24.1%。但实际上，成药“老二”抗肿瘤、“老四”心血管治疗领域均出现了不小下滑，分别同比下降16.4%、15.5%。
作为石药集团的核心业务，抗肿瘤治疗板块的营收总额约占公司总收入的五分之一。石药集团在肿瘤治疗领域的药品多是化疗药物，如长效白细胞增强药津优力和克艾力（注射用紫杉醇（白蛋白结合型）），上述产品均为集采产品，存在集采压力。
另外，石药神经系统药物的前景也不容乐观。“恩必普”是神经系统板块的核心产品，公开数据显示其2022年销售额超66亿元，2023年"恩必普"销售额仍然在稳定增长。不过，随着2022年6月、2023年12月“恩必普”注射剂、胶囊专利相继到期，更便宜的仿制药将瓜分市场，石药将迎来巨大挑战。
国内市场太“卷”，石药自然把主意打到海外市场。石药集团在年报中指出，“本集團於年內加快推進國際化的步伐，在新加坡建立國際總部及製劑海外市場事業部，致力加快脂質體等高端複雜製劑、單雙抗體等生物製劑在歐、美、日韓等市場的拓展工作；在亞非拉國開展多種類型製劑的注冊及客戶開發工作；及在「一帶一路」沿線國家如新加坡、泰國、馬來西亞和越南設立公司，推動產品注冊和銷售工作，提高海外業務的貢獻”。
然而，理想很丰满，现实很骨感。据年报披露，2023年石药集团中国内地收入达到271.84亿，同比增长约4%，但海外区域共收入42.66亿，同比下滑了11%。海外区域中，除了欧洲市场收入略增800万，其余市场都在下滑。但石药仍对国际化充满野心，在年报展望中，石药集团指出“在國際化方面，本集團會積極遴選優勢項目在海外進行同步開發，優化臨床開發路徑，加速創新藥在海外市場的申報和上市，以及通過與海外商業企業合作等模式來提升海外業務貢獻。”
需要注意的是，机构方面对于石药集团的最新年报所持观点差异较大，且出现外资唱多，中资唱低的情况。评级上，除了中金给予“跑赢行业”评级，其余投行均予石药集团“买入”评级。目标价方面，高盛计及新产品推出计划，将石药集团今明两年纯利预测分别上调1.1%及7%，目标价由9.24港元升至9.73港元。然而，招银国际、中银国际分别下调石药集团目标价至7.76港元、10港元。另外，交银国际将石药集团2024/25E净利润预测分别下调3%/4%，认为公司正处于集采影响出清、研发平台屡获验证、多项创新技术即将进入爆发期的关键转折点，当前估值具有较大吸引力。
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