近期，烘焙产业链上游头部企业立高食品(300973.SZ)发布了2026年中报，上半年，公司实现营收22.05亿元，同比增长6.54%，增速较上年同期明显回落。证券之星留意到，公司业务端呈现显著分化：受流通饼房渠道持续收缩影响，核心板块冷冻烘焙食品增长乏力；而UHT奶油则逆势崛起，已晋升为公司核心大单品，并带动奶油品类整体实现高速增长。
盈利端压力更为突出。上半年，公司归母净利润为1.26亿元，同比大幅下降25.96%。经营活动产生的现金流量净额为1.23亿元，同比下降18.39%。在营收突破22亿元关口的同时，立高食品却时隔三年再次陷入“增收不增利”的尴尬境地。
核心业务几近停滞
伴随着冷链技术的提升、企业降本增效诉求增强等因素推动下，冷冻烘焙正成为烘焙行业中快速发展的子赛道，据红餐产业研究院此前测算，2025年全国冷冻烘焙市场规模预计达250亿元，同比增速达26.4%。
然而立高食品冷冻烘焙食品近年来的经营表现冷淡。该板块2024年收入同比下滑3.53%，2025年虽恢复至7.37%的正增长，但进入2026年上半年，增速再度回落至0.97%，对应收入规模为11.36亿元，增长已逼近停滞。其中在今年一季度，公司冷冻烘焙食品收入同比下滑约12%。
证券之星了解到，传统烘焙饼房渠道是冷冻烘焙产品最核心的需求来源，但近年来，传统烘焙门店正面临包括成本持续攀升、消费习惯悄然变迁、新兴渠道加速分流等多重压力，致使行业中的门店数量持续萎缩。下游饼房经营困难，技术升级意愿和能力均显不足，从而延缓了冷冻烘焙取代现制烘焙的进程。
商超是公司冷冻烘焙的第二大渠道，但在今年一季度，商超渠道受2025年同期特定季节性产品的高基数效应影响，收入同比下降约10%，直接导致冷冻烘焙食品一季度收入增速出现负增长；而在进入二季度，冷冻烘焙环比改善，推动上半年整体增速回升至约1%。对此华泰证券在其研报中认为，(Q2环比改善)主因商超渠道收入表现有所优化，烘焙店渠道需求延续平淡，但餐饮渠道持续开拓、增量收入贡献。
此外在今年上半年，立高食品的冷冻烘焙食品销售量同比下降5.02%，但吨价同比提升6.31%，反映出该品类并非被动滞销，而是公司在主动收缩部分低毛利产品或定制化业务，进行产品结构的调整。
长期来看，有市场观点认为，传统烘焙饼房渠道受到冲击，并非短期现象，而是长期结构特征。即便未来外部环境回暖，传统烘焙饼房的门店数量也难以回到此前高峰。因此，未来能否持续开拓开拓餐饮等新兴渠道，将成为立高食品冷冻烘焙业务能否摆脱传统饼房依赖、重拾增长动能的关键所在。
奶油业务“狂飙”，净利却大跌
与冷冻烘焙的疲软形成鲜明对比的是奶油业务的强劲表现。今年上半年，奶油业务实现收入6.42亿元，同比增长15.05%，收入占比达29.09%。证券之星了解到，该板块的表现深度受益于“国产替代”红利。
华泰证券在一份研报中指出，2024年局部区域冲突使进口稀奶油产品海运费高企，安佳等热门稀奶油产品在国内出现涨价、断货异常情况。在此背景下，国产稀奶油逐渐进入下游客户视野。
立高食品的稀奶油此前以代理进口产品为主，2023年5月，公司自主研发的UHT稀奶油上市，由此也正式进入高端稀奶油领域。2024年和2025年，公司奶油板块的收入增速分别达到61.75%和16.41%，今年上半年，公司UHT奶油实现收入近5亿元，同比增长约30%。
需留意的是，2025年奶油板块24.73%的成本增速超过收入增速，受此影响，该板块毛利率同比下降4.77个百分点至28.49%。进入2026年上半年，该品类成本增速依然略高于收入，毛利率继续同比下滑0.68个百分点至28.42%，其盈利水平已低于同期冷冻烘焙食品和水果制品。反映出原材料成本上涨对奶油业务盈利能力的压制。
从整体看，上半年公司毛利率仅同比微降0.54个百分点至29.81%，表现相对平稳。立高食品解释称，报告期内公司综合采购成本优化、干线物流优化、产品销售结构变动和新产能爬坡等因素的正负向影响基本相抵。
然而，毛利率的稳定未能阻止利润端的大幅缩水。上半年归母净利润同比大跌25.96%至1.26亿元，导致销售净利率由上年同期的8.05%下滑至5.74%。而利润端承压的根本原因在于费用端的显著增加。
上半年公司管理费用同比增长22.40%至1.41亿元，主要系广州工厂搬迁前置投入、总部基地扩容及数字化建设等一次性支出所致；财务费用同比飙升63.24%至2209万元，主要受可转债利息及汇兑损失增加影响。此外，新产线爬坡带来的资产减值损失同比增长38.91%，应收账款大幅增长亦推高了坏账计提。
申银万国证券在近期研报中指出，由于需求端整体承压，已下调公司2026-2027年盈利预测；招商证券在近期发布的研报中认为，UHT奶油、新品商超、地方商超及海外业务为主要增长来源，但Q3仍面临搬迁费用延续及油脂、乳制品等成本压力，全年利润存在下滑可能。
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