贵州珍酒
2025年的业绩低谷是公司主动求变的必然代价。
3月25日，珍酒李渡（6979.HK）发布2025年业绩：收入36.5亿元，同比降48.3%；利润5.38亿元，降59.3%；经营现金流由正转负至-8.86亿元。
这份财报无疑触动着市场的神经，当行业进入深度调整期，珍酒李渡能否借主动调整穿越周期，成为市场关注的焦点。
收入腰斩、毛利率坚挺
财报数据显示，2025年珍酒李渡遭遇了自上市以来最为严峻的业绩挑战。全年实现收入36.50亿元，较2024年的70.67亿元近乎腰斩，降幅高达48.3%，甚至低于2023年上市首年的70.30亿元。
利润的下滑更为剧烈，股东应占利润从13.24亿元下降59.3%至5.38亿元，而剔除股权激励等非经营性项目影响后的经调整净利润更是从16.76亿元骤降68.8%至5.23亿元。
值得注意的是，珍酒李渡的毛利率展现出超预期的韧性，从2024年的58.6%微降至58.5%，仅下降0.1个百分点。
在行业深水期，业绩大幅下滑背景下，这一数据尤为关键：它说明公司并未通过大幅降价来换取销量，核心产品的价格体系得到了有效维护。
令人担心的是，随着市场销售进一步放缓，公司经营现金流却敲响了警钟，从2024年的净流入7.81亿元转为净流出8.86亿元，这是公司自上市以来首次出现年度经营现金流为负。
显然，去库存导致销售回款锐减，但存货水平仍在高位。公司为维护渠道稳定而承受了应收账款的周转压力，多项因素叠加，进一步加剧了现金流的紧张。
外部冲击与主动调整
导致珍酒李渡运营数据“反常”的原因，是外部环境恶化与公司主动战略调整共同作用的结果。
从外部环境来看，2025年白酒行业面临多重挑战，自第二季度起受宏观经济环境及反腐败政策持续推进的影响，白酒消费需求持续疲软，商务宴请、社交送礼等传统高频消费场景受到明显冲击，高端白酒市场首当其冲。
珍酒李渡创始人、董事长吴向东在去年中期业绩会上曾表示：“2025 年是行业至暗时刻，我们主动控量稳价、去库存，短期业绩下滑是刮骨疗毒，是为渠道健康、价格体系稳定付出的必要代价。”
面对渠道库存积压、经销商利润压缩、在价格体系面临失序风险的局面，珍酒李渡并未选择被动承受，而是主动采取了一系列战略性措施。
其中最为关键的是在2025年下半年加速推进渠道去库存工作，特别是对珍酒的核心大单品珍十五、珍三十系列进行严格控货，通过减少发货帮助经销商缓解资金压力、维护价格体系。
这一主动调整虽然在短期内直接导致了收入和利润的大幅下滑，但从长远来看是为渠道健康度进行的必要“排雷”。
从品牌结构来看，各品牌表现分化明显。旗舰品牌珍酒作为收入贡献过半的核心支柱，收入同比骤降57.1%，主要受高端需求锐减及主动去库存的双重打击，但新推出的大珍产品及万商联盟模式在一定程度上起到了对冲作用。
第二增长引擎李渡展现出更强的品牌韧性，收入仅下降17.3%，这得益于公司及时调整策略，推出李渡王系列、李渡高粱1965等定位中端及宴席市场的新品，成功拓宽了价格带。
而区域性品牌湘窖和开口笑受到的冲击最为严重，收入分别下降41.6%和69.7%，开口笑的毛利率更是从45.7%骤降至34.4%，暴露出中低端市场在湖南本土的竞争激烈程度。
在盈利能力方面，尽管公司通过高毛利产品占比提升和自产基酒替换外购基酒的成本优化，成功将毛利率维持在58.5%的稳定水平，但由于收入基数大幅缩小，费用率被动攀升，导致净利率从18.7%下滑至14.8%，这也是净利润跌幅远超收入跌幅的核心原因。
渠道、结构、梯队的系统短板
审视珍酒李渡2025年的经营表现，可以发现三个层面的系统性问题。
渠道层面，尽管主动去库存是战略性选择，但也暴露出此前渠道管理存在短板：经销商库存积压到需要公司以牺牲半年业绩为代价来清理的程度，说明对渠道库存的监控和调控机制仍有待完善，部分核心大单品的动销压力在失控前未能得到及时预警和干预。
产品结构层面，公司对高端产品的依赖度过高，当高端消费需求大幅萎缩时，缺乏足够的中端及以下价格带产品作为缓冲垫。虽然李渡及时调整策略起到了部分对冲作用，但整体来看产品矩阵的抗周期能力仍有待加强。
品牌梯队层面，区域性品牌湘窖和开口笑的脆弱性在本次行业调整中暴露无遗。收入腰斩以上的跌幅和毛利率的大幅下滑表明，这两个品牌在湖南本土市场的护城河并不如预期中深厚，面对竞争加剧和需求疲软时缺乏有效的防御能力。
而经营现金流由正转负，更是一个值得警惕的信号。虽然公司账上现金储备仍然充足，但经营造血能力的阶段性丧失，意味着短期内对外部融资或存量现金的依赖度上升，对未来资本开支和股东回报都可能形成制约。
珍酒李渡集团董事长吴向东
“两张底牌”如何打好翻身仗？
在日前的业绩会上，对于业绩波动吴向东称， “2025年业绩很难看，数据真实，是我们主动‘砍’出来的。短期疼，长期才健康。我们不能为了报表好看，让经销商跟着死。”
从资本层面来看，珍酒李渡依然具备较强的财务安全垫。截至2025年底，公司银行存款及现金为53.41亿元，远高于银行及其他借款的9.54亿元，净现金盈余状态良好，资产负债结构稳健，为行业低谷期的战略转型提供了充足的资金保障。
董事会建议派发末期股息每股0.07港元，虽然较2024年的0.21港元有所下降，但在业绩大幅下滑的背景下仍坚持派息，体现了管理层回馈股东的意愿和对公司长期发展的信心。
公司未来核心看点在于2025年6月推出的万商联盟模式：精选终端零售商绕过经销体系，以供应管控维护价盘并提升渠道利润，配套七年锁定的权益支付计划深度绑定利益。
截至2025年底，权益计划已向超1,300名联盟商授予约4,000万单位，“大珍·珍酒”签约联盟商超3,800家，零售商总数达4,264家。该模式已成2026年战略重点，预计贡献可观收入。
此外，公司在数字化和智能化转型方面的持续投入正在构筑长期竞争壁垒。从基酒管理系统到AI赋能的智能勾调，从CRM平台到二维码追溯系统，这些技术积累将在行业复苏时转化为效率优势和成本优势。
未来，珍酒李渡的复苏路径将取决于三个关键变量：白酒行业整体需求的修复节奏、万商联盟模式从试点到规模化复制的成功率、以及公司在深耕县域及宴席市场的同时能否维持高端品牌的定位与价格体系。
2025年的业绩低谷是公司主动求变的必然代价。对于投资者而言，珍酒李渡正处于从被动承压到主动重构的转折期，短期阵痛之后能否迎来长期稳健增长，值得持续观察。
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