图源：文轩图库
本次菊乐股份在北交所冲刺上市，公开发行股票数量不超过2312.07万股，拟募集资金为5.52亿元。待完成发行之后，菊乐股份将成为年内首家登陆北交所的四川上市公司；北交所“川军团”将扩容至13家。
对于这家老牌区域乳企而言，真正的资本考验也才铺开。
八年“IPO闯关”路
菊乐股份自2017年12月首次递交招股书以来，公司先后于2017年、2019年、2020年、2023年四度向深交所发起冲击，均未成功。
八年间五次闯关，理由各不相同，都被拒之门外。这背后，是创始人童恩文跨越近十年的执着，也是一家企业与资本市场规则反复博弈的斡旋。
2017年，菊乐股份首次向深交所中小板递交招股书，保荐机构为华安证券。仅三个月后，公司便以“材料不齐”为由主动撤回申请。彼时公司业务利润规模偏小，监管环境也在悄然收紧，首次上市尝试匆匆收场。
随后，2019年8月，菊乐股份再度向深交所主板发起冲击。这一次，公司被证监会发现存在重大内控及信息披露违规，眉山分公司出纳李某自2014年12月至2019年3月，利用职务便利伪造银行回单、对账单，挪用资金累计高达9577.89万元，时间跨度长达五年之久。
证监会认定公司存在货币资金披露不实、内控制度重大缺陷，于2020年4月出具警示函。IPO计划戛然而止，对童恩文而言，这是比任何经营挫折都更沉痛的一击。
紧接着，2020年6月公司第三次申报，又因聘请的会计师事务所在财务审计中出现错误，IPO进程再度被迫终止。
2022年，菊乐股份更换保荐机构为中信建投证券，并于2023年3月发动第四次冲击。但这一次，撞上了主板“红绿灯行业标准”政策调整。2024年6月，公司再次主动撤回申请。
在主板大门彻底关上后，菊乐股份选择改道。
2024年9月，菊乐股份挂牌新三板，放弃主板执念，转投北交所。仅用9个月完成辅导，2025年6月获受理。然而审核途中，因财报过期两度被“中止”，2025年9月首次中止，12月恢复；2026年3月再度中止，直至4月15日才消除。就在第三次财报即将过期之际，更大的变故悄然降临。
为其连续服务七年的审计机构突然以“未能获取充分适当的审计证据”为由，宣布无法按期出具审计报告，并正式提请辞任。此举直接触发IPO中止条款，且不同于前两次“材料补正”式的中止，这次属于“实质性障碍”。
创始人离世
2025年9月6日，菊乐股份创始人、原实际控制人童恩文因病离世，享年78岁。他最终没能等到企业正式挂牌的那一天。
童恩文是菊乐的灵魂。
1985年，他以化学制药起家，因主导发明甜菊糖苷提取工艺而获“菊乐”之名。1994年，中国乳业尚处起步阶段，西部几乎没有现代化乳品生产企业。
童恩文抓住市场空白，从瑞典引进了中国西部第一条利乐生产线。
1996年，“酸乐奶”正式问世，这款粉色铝箔包装的含乳饮料在随后三十年间年销量稳定在5亿盒以上，成为名副其实的“四川国民饮品”。
来源：菊乐官网
他去世前直接和间接合计持有公司42.87%的股份，并通过一致行动人关系控制着73.35%的表决权。然而，接班人轨道，早就已经铺设。
2011年，童恩文将女婿高朝晖引入公司，担任董事、总经理。高朝晖的履历颇为独特：曾任胜利计算中心软件工程师、IBM高级软件工程师、波士顿咨询公司项目经理。一个编程和咨询出身的人，最终接过了一瓶奶的生意。2022年高朝晖的薪酬达到454万元。
2025年7月，童恩文因身体原因暂无法履职，董事会推举女婿高朝晖代为掌舵。两个月后童恩文去世，遗嘱将其所持股份全数留给女儿童竹。童竹早年已入加拿大籍，从未在公司任职，2008年至2021年的履历空白长达13年。她通过继承手握73.35%的表决权，成为新任实控人，但本人不在公司。
2025年10月，高朝晖正式接任董事长，与妻子形成“实控人悬空、经营者无股”的罕见治理结构——他未持一股，她不做经营，二人均为外籍。与其说是掌门人，高朝晖更像一名职业经理人。
大单品的隐忧
从数据看，2023年至2025年，菊乐股份营业收入从15.62亿元增至16.94亿元，三年复合增长率为4.13%；归母净利润从1.96亿元升至2.91亿元，净利润复合增长率高达22.36%，净利润增速持续跑赢营收增速。
2026年一季度，公司实现营业收入4.52亿元，同比增长17.11%；归母净利润8459万元，同比增长29.50%，经营活动现金流持续高于净利润，堪称一头名副其实的“现金奶牛”。
不过菊乐股份结构性短板也较为明显。其中产品线单一其实发展无法回避的问题。
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“酸乐奶”为主的含乳饮料收入占比始终维持在58%至59%之间，这款1996年推出的产品至今仍是公司的绝对主力。
与此同时，发酵乳作为第二大品类却呈下滑趋势，收入占比从19.75%降至15.92%。巴氏杀菌乳和灭菌乳收入规模更小，未能形成有效的第二增长曲线。
大单品策略让公司命运系于一款30年产品。含乳饮料CR5超53%，前有伊利、蒙牛、娃哈哈，菊乐仅靠区域先发优势，守阵不易。
值得一提的是，2025年，菊乐股份在四川省内的销售占比仍高达72.31%，成都占据绝对核心。省外扩张成效有限：收购黑龙江惠丰乳品意在撬动东北市场，但东北销售贡献已从1.52亿元缩至1.3亿元，占比从10.32%降至8.02%。
“菊乐”品牌在省外市场的年收入仅为8100万元出头，对于一家年营收近17亿元的企业，这个体量几乎可以忽略不计。
四川之外，菊乐的品牌影响力稍弱。
当前，乳制品行业已进入深度调整期。 2021年以来，国内原奶价格持续下行，截至2026年4月主产区生鲜乳均价降至3.02元/公斤，较高点回落超30%。2025年奶价连跌四年，多数上市乳企业绩承压：蒙牛营收同比下降7.3%，光明乳业甚至出现亏损。
在行业承压背景下，菊乐股份的“逆势增长”就显得尤为特殊。
公司解释利润增长主要受益于原料奶价格下行带来的成本下降，但这是行业性红利，而非自身竞争力提升。一旦奶价周期反转，毛利率回升空间将随之压缩。北交所上市委在审议中直接问询了业绩增长的真实性与可持续性。
菊乐靠什么维持产品活力？
菊乐股份此次北交所IPO拟募资5.52亿元，较深交所申报时13.63亿元的规模缩水超过一半。资金将投向温江乳品生产基地改扩建（2.78亿元）、营销网络中心升级（1.79亿元）、研发中心升级（0.55亿元）和信息化系统建设（0.38亿元）。而牧业养殖和年产12万吨生产基地等大型基建项目，在新一轮计划中已不再出现。
但这资金到底能解决多少问题，仍然充满问号。
一家公司产品是否能长期具有活力，某种程度上是创新决定的，2022年至2024年，菊乐股份研发费用分别约630万元、474万元、515万元，研发投入占比仅为0.43%、0.30%、0.31%，远低于行业平均水平。
菊乐方面解释称，含乳饮料生产工艺成熟，新品研发主要是配方创新和工艺优化，材料成本低，且中试产品可销售冲抵费用。
但北交所显然不买账。在2025年10月的问询中，监管直指：公司11项发明专利中，4项为2016年继受取得，仅1项为自主研发，6项为合作研发菊乐是否具备独立研发能力？所谓的创新优势，到底体现在哪里？
扩张产能并非最急迫的事。真正的挑战是菊乐需要快速走出四川，进入更大舞台的全国市场。在一瓶奶被伊利、蒙牛瓜分殆尽的中国版图上，菊乐急需需要穿越地域品牌的认知屏障。
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